加息：一个有争议的话题

　　今年下半年以来，国内通胀预期高涨，引发了对国内加息的预期。只是，尽管公众、舆论界对通胀的担忧趋大、对加息等调整金融政策的呼声渐强，但政府、金融政策决策层一直未做正面回应。

　　由于政府一直以统计数据中的CPI为负、经济回暖不稳定等为理由否认通胀预期，金融政策决策部门对加息防通胀这个话题采取回避或模糊的态度，因此，中国会不会加息、何时加息、如何加息等问题，成为了有争议的话题。各种舆论观点，莫衷一是。

　　不过，到了10月15日，情况看起来有了改观：央行行长周小川明确表示，央行在制定货币政策时高度重视通胀预期的影响。这应该可解读为对通货膨胀、加息问题间接地做出了明确的回应，说明金融政策决策部门对加息问题的态度有所改变。

　　周小川：央行制定货币政策时重视通胀预期影响

　　10月15日，在北京大学资本市场论坛上，周小川在谈到适度宽松货币政策问题时指出，中国过去很少采用适度宽松的货币政策，即便是在亚洲金融危机期间，中国采取的还是积极的财政政策和稳健的货币政策。这是由于中国处于一个经济高速增长、经济转轨的过程中，本身增长的冲动就很大，所以总体的货币取向更宜适当偏紧。但是，全球金融危机改变了中国自2007年开始的通胀状况，适度宽松货币政策的出台是应对金融危机的措施。如果没有国际金融危机，不会有今天适度宽松的货币政策。周小川特别强调，央行在金融危机和经济正常发展的情况下，对社会公众通货膨胀预期的引导有所不同。央行非常重视现代经济社会中，广大公众对通胀预期、对宏观经济政策及其效果的反应。我们还抱着这样一个态度，不见得央行的看法就比社会公众和经济学家的更正确，在沟通的过程中，有时候也会发现我们的一些偏差，这是一个很好的反馈。周小川明确表示，“央行非常重视公众通胀预期对货币政策效果的影响。适度宽松货币政策是应对危机的措施。中央银行在应对危机的措施和正常情况下对通胀预期的引导有所不同，要有时间段的掌握。”

　　在周小川的讲话中，虽然没有明确用到“加息”这个词汇，但本文作者陈真诚分析认为，可以说是直接承认、回应了公众通货膨胀预期这个问题，也间接回应了公众要求加息以打击通货膨胀预期的呼声：加息等调整货币政策是肯定的，只是时机、频率的问题。

　　世界经验：加息是打击通胀最有效手段

　　打击通货膨胀，主要手段是加息、提高商业银行存款准备金率、公开市场操作回笼货币及汇率等工具。世界经济治理经验、美国应对上世纪70年代经济危机的经验证明，加息是打击通货膨胀最有效的手段。

　　事实上，在宽松的货币政策下，市场的流动性已经很充足。这些充足的流动性，必然会追逐房地产等资产价格上涨。而且，最近以来，多种因素导致了人民币汇率升值，还存在继续升值的趋势，就可能导致更多的海外资金流入。再加上，国际上原油等大宗资产价格再次上涨。这些，都可能拉高国内房地产等资产价格上涨预期，可能继续推高房价等资产价格，进一步提高通货膨胀预期。

　　从周小川的讲话来看，是承认了公众的通货膨胀预期，就需要采取措施打击通货膨胀。基于国内外经济实际形势和工具的有效性来看，不可能回避或放弃加息这个工具。

　　如此来看，本文作者陈真诚分析认为，加息，不是会不会的问题，而只是迟早的事情，只是如何做的事情。

　　两大国际因素：促使决策层改变态度

　　很有意思的是，让周小川明确表示央行在制定货币政策时高度重视通胀预期的影响的因素，很可能不是基于对CPI数据解读、对通货膨胀的认识，而是基于两大国际因素。

　　首先是，10月6日，为打击通货膨胀、抑制房价上涨，澳大利亚已经率先宣布上调基准利率至3.25%,成为G20国中首个加息的国家。10月15日，澳大利亚联储主席史蒂文斯表示，随着澳大利亚经济的改善，利率应该朝正常化的方向发展。史蒂文斯的讲话，再次强化了市场对澳联储将继续加息的预期。有市场预期，澳大利亚联储在11月加息已成定局，加息幅度可能高达50个基点。

　　市场预期，澳大利亚加息，可能引致欧美国家、亚洲日韩等国跟进，从而引发世界经济进入加息周期。

　　在澳大利亚加息之后，人民币与美元直接挂钩的美国，从联储主席、政府官员到专家学者，关于加息的呼声四起。美联储主席伯南克表示, 尽管美国经济仍需财政刺激计划的支持,但美联储将在通胀威胁浮出水面之前采取退出策略，已准备好在经济前景足够改观时收紧货币政策，在适当时机加息。

　　可以说，澳大利亚加息及美联储主席伯南克那“在适当时机加息”的表态，提升了中国将加息的预期。

　　其次是，紧接澳大利亚加息及美联储主席伯南克的“加息”表态之后，10月14日，因经济预期向好等因素作用，美股在续涨中突然爆发性大涨，几大股指全部攀升，并导致国际原油等资产价格大涨。这进一步提高了美国可能提前加息的预期，预示着美国可能在不久的将来加息。这进一步提升中国加息的预期。

　　综合来看，正是澳大利亚加息、伯南克表态“加息”、美股爆发性大涨、国际原油等资产价格大涨等因素，促使了中国金融政策决策层的态度转变。

　　周小川的讲话正是10月15日，在时间上正好切合并存在逻辑关系。

　　美国提前加息：中国跟进加息

　　事实上，如果世界经济体相继加息，尤其如果美国提前加息，那么，中国就可能跟进加息。

　　在此前的9月底，野村证券亚洲高级经济学家萨伯拉曼在发布的研究报告中就预测，随着经济复苏动能增加，亚洲各央行将会比市场预期的更早开始利率正常化过程。

　　只是，跟进美国加息，而不一定是按照此前自己所设计的时间计划。这个加息时间，可能就是“时机”，可能就是周小川讲话中关于“要有时间段的掌握”这一内容的解释。

　　也许决策层从制订政策一开始就决定使用通货膨胀来刺激内需消费。如果没有国际经济形势的压力，就不大可能注重并解决公众通货膨胀预期的问题。如今，国际形势变了，可能还将继续变化，决策层的态度改变。

　　难提存款准备金率：加息成打击通胀主要手段

　　决策层一直认为中国经济复苏的基础不牢靠，还需要继续执行宽松的货币政策等刺激政策来刺激经济增长。中国人民银行29日发布的货币政策委员会第三季度例会消息内容是个很好的说明：下一季度，要继续落实适度宽松的货币政策，保持政策的连续性和稳定性。进一步理顺货币政策传导机制，保持银行体系流动性充裕，引导货币信贷合理适度增长。

　　再则，自从去年11月份国家提出4万亿投资计划刺激经济增长以来，迄至10月，今年整个中央投资整体下发将达5500亿左右资金。与之相应，地方和银行资金需要配套1.18万亿左右。但目前的情况是，各地方政府普遍缺乏资金，难以为项目提供配套资金，不少配套资金没到位，已经成为4万亿投资所面对的最严峻问题。

　　为此，从10月15日左右，由中纪委牵头，发改委、财政部等部门组成的中央检查组，将陆续奔赴各省检查。检查的重点内容，是4万亿投资中中央项目的地方配套资金到位情况。中央投资项目100%开工，地方配套资金100%到位，有问题100%整改，将成为监督检查工作的重点。

　　在检查组出发前，财政部再次下发《关于加快落实中央扩大内需投资项目地方配套资金等有关问题的通知》。这是中央政府一个多月以来，第三次下发督促地方政府配套资金到位的通知。

　　在“100%地方配套资金到位”的要求下，缺钱的地方政府，往往会想办法从银行贷款来解决问题。

　　因此，尽管9月新增人民币贷款5167亿元（环比增长25.9%），前三季度人民币贷款增加8.67万亿元（同比多增5.19万亿元），但接下来，新增贷款的规模还将不小。

　　这样来看，如果中国调整金融政策，在早期，上调商业银行存款准备金率收缩信贷投放规模的可能性不大，或主要只能使用加息这个工具，来打击通货膨胀或通货膨胀预期。否则，就意味着收紧信贷政策，许多地方政府就难以保证做到“100%地方配套资金到位”。因为，本文作者陈真诚分析认为，加息，主要是改变信贷等资金成本问题，对信贷规模的直接影响将不大。

　　事实上，除加息、提高商业银行存款准备金率外，公开市场操作、汇率等工具，对打击通货膨胀的效果有限。

　　一旦加息：房价预期将受打击

　　可以说，一旦加息，随之而来的，将可能是对房地产等过热或产能过剩的行业进行反周期调控，房价等资产价格预期将深受打击，甚至或是重击，虽然在加息之前房价在短期内还将继续上涨。